朱云来：金融强国之道——金融与经济：增长/保障

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2024年4月7日上午，由清华大学经济管理学院金融系主办的清华大学金融强国论坛在建华楼举办。中金公司前总裁兼首席执行官、清华大学管理实践访问教授朱云来在论坛上发表题为“金融强国之道——金融与经济：增长/保障”的主题演讲，现转发全文，以飨读者。

很高兴今天有机会来参加清华经管学院40周年院庆系列活动，这让我联想到清华大学创立的年份——1911年。那一年是一个划时代的年份。当时的人们认为正处于百年未有之大变局。现在回过头来看，那可能是千年未有之大变局，甚至不是千年，是两千年。当年成立的这样一个学校，今天已变成全国数一数二的、最先进的高校之一，代表我们国家科技水平的最前沿，这确实是值得感叹的。同样，清华经管学院也诞生于经济大变革的时代，现在自己的研究领域也达到了前所未有的水平。

有幸借此机会分享我最近的一些思考，特别是围绕最近大家都在讨论的“金融强国”这个话题。在吴校长的讲话中，金融强国被视为一个名词，而我的理解略有不同的侧重。我将金融强国看作一个动词，就是金融可以强国，为国家发展做出自己的贡献。以金融促强国的结果就是一个金融的强国，就像吴校长所言，只有法制化才能进行法治化，法制化的结果就是法治化。

下面，我谈一下自己对金融原理及其作用的理解，包括由此而想到的需要考虑的其他一些问题。我稍微修改了自己副标题，将其改为增长和保障，修改前是原理和作用。这一修改是希望题目能够更好与实际结合。我认为其实经济增长与社会保障是经济最关心的两个问题，与金荦的观点不谋而合。

金融与增长

我们先讨论一下金融的作用。经济的核心是生产，生产的主要驱动力是人员和资产、技术等要素。我们借助经济金融循环来讨论（图1）。首先，生产过程形成产出。产出即为收入，因为产出分配给参与生产的人员，就形成了人员的收入。其次，收入分配为消费和储蓄。什么是储蓄？没有消费的收入就是储蓄。最后，储蓄是核心基础，由它产生的权益资本也好，衍生的债权资本也好，均通过投资实现收益回报，并返还给投资人，支持他们再用于生产等经济活动。如上所述，这构成了一个持续循环的过程。

图1 经济金融循环

那么金融在其中的基本作用是什么？首先，金融可以聚集和转移资源。金融汇集资金，最典型的是存款在金融机构等，然后金融机构通过有偿借贷等投资于最有效创造新产出的企业，从而提高资金资源的利用效率。从这个角度看，金融支持了新产出的创造壮大，所以金融是可以强国的。另外，金融还可以进行跨时间的资源转换。

那么经济增长与消费的关系是什么呢？如果简单地认为促进经济增长要提高消费，这不一定对。这是因为我们所说的消费是狭义的消费，是当前的消费。除了当前的消费，提高储蓄也可以促进经济增长。比如说，养老的钱增多，也可以通过提高储蓄，促进投资，从而促进经济增长。在经济学上，投资回报的多少取决于效率是不是足够高。过去40年我们考虑的主要是消费和当下生活的问题，我建议现在金融强国应该考虑得更为长远一点，要考虑未来的养老问题。另外，图1的右图展示了经济学关注的四大部门：企业、政府、个人和国外。他们之间有劳动市场、资本市场、金融市场和商品市场，完成上述经济金融的循环。

图2 中经账本

另外，一个国家和企业有一定类似。根据国家的账户体系，我们是可能推算国家的资产、权益、收入利润等，这也是对一个国家总体的宏观概括（图2）。图2有几个发现。首先，资产收益早期增长较快，后续逐渐平缓。这个趋势在全世界范围内都类似。其次，杠杆率在上升，资产周转率在下降，相当于资产的利用率有所下降，但是好在现在看起来趋于平缓，没有继续变差。这就是储蓄及其形成的资产规模，以及资产的效率。以金融促强国很重要的一点是什么呢？首先前面大家都在讲科技创新、提升和改造。这方面金融的支持也很重要。金融活动需要赚钱，盈利。即使是做好事也需要盈利，因为有了盈利，才能更多地实现新的、更大规模的支持。不能简单地认为追求利润是错误的，是资本主义的行为。其实社会主义也需要利润，需要有更多的钱办更多的好事，提供更高质量、更多数量的公共福利。

图3 中国产值通胀时图

为与世界更好比较，图3是用美元计价的数据，可看出1978年到现在，经济的真实产值增加了10倍（图3下灰线），价格同时也上涨了7倍左右（图3下黄线）。这表明我国经济取得了很大的增长。

金融与保障

讨论了经济的增长，现在转向保障。保障是一个大的概念，涵盖了很多方面。保障中最重要的就是养老，这是人生完整过程中的一部分，也是相对较为棘手的部分。如果眼前都吃不饱，那么就顾不上担心未来养老的问题。现在吃饱吃好了，应该更加周全地考虑未来的养老问题。怎么考虑？为了理解这个问题，需要建立一个简单的模型。这个模型尽量简单，但是它能捕捉到养老问题所涉及的最主要素。这个模型关注收入和消费两个要素。国家统计年鉴系统地出版了几十年，提供了包括收入和消费等详实的数据。抓住这两个要素对于我们理解养老问题已经非常有帮助了。

图4 养老模型（情景1）

模型的逻辑如下。养老最终是靠每个劳动者创造的财富。从金融的角度来讲，这无非涉及挣钱，储蓄投资，然后用储蓄来养老。从整个社会的角度来讲，这是一个平等的概念，实际上是自己创造财富，养活自己一生。根据这一逻辑，我进行了一个测算，即给定现在的经济条件，我们可不可以做到这一点？首先，让我们看一下模型。收入W（图4上红线）从工作之后开始增长，直到最后的退休，退休之后收入为零。消费C（图4上蓝线）也从开始一直增长，直到最后。Rw（图4上黄线）是薪酬减掉消费后的结余部分，其被投入养老基金，获得投资收益率。模型有四个重要的参数：社会的投资收益率、收入增长率、通胀率和消费增长率。图4假设这三个参数分别为2%，5%、2%和2%。Ra（图4下黄线）是基金的累积值，包括每年的新投入基金的出现，与投资收益，其在退休时达到顶点。我们希望在平均寿命的最后时刻，Ra为0（图4）。如果调整参数，消费增长率由2%（图4）降低为1%（图5），则平均寿命最后时刻，养老储蓄余额Ra还有结余。

图5 养老模型（情景2）

根据从统计年鉴数据进行预测，我们发现使得养老储蓄余额Ra在平均寿命时仍有结余的最高的消费增长率是5%（图6）。从经济基础的能力来讲，我们有能力通过自己创造财富和自主消费来解决养老问题。这个问题我们需要一个系统性的制度安排。虽然现在老龄化问题很严重，但是好在我们自己养自己其实是有可能的。

图6 实现自己养老所允许的最高消费增长率是5%

我们再用些参数测算一下。现在老年人口大概有2亿多，平均消费是2.5万，那总老龄消费就是5万亿。但如果按照刚才的测算会发生什么呢？假定每个人用3万花2万，余款1万，并把这1万存起来。假设就业人员有8亿，一人一万，总储蓄就是8万亿。这个8万亿比现在养老社保年度支出的6万亿要多。而且这只是一年。如果今天开始建立养老制度，十年就是80万亿，增长甚至可能更快的。

所以制度上我们建议设立个人账户，系统性地存放养老资金，并为该账户提供安全港保障，比如破产隔离等。这意味着养老资金将被视为独立于其他资产的资产，无论发生何种情况，养老资金都将受到保护。比如破产清算时，养老资金不会被清算。这种安排鼓励大家将钱投资到该个人账户。另外，这种制度还有个好处，就是让我们国家算个大账。过去我们可能过分关注GDP的增长，但是对通胀率的稳定，收益率的稳定不是那么关心，因为在发展初期，大部分人都不是资产拥有者。资产拥有者会关心利率和通胀率的变化，因为这对资产的影响是极大的。那么如果继续深化落实个人养老金，每个人至少都会有这样的资产，那么每个人都应该很关心利率和通胀率等经济因素变化。

总之，根据历史基本的经济数据推算，我们还有一定空间来解决养老问题。现在就需要尽早把它制度化和明确化，让大家看到资产在真实的增长。我们即将迎来老年人口的高峰。1962年是出生率最高的一年，出生率达到3%以上，这个出生率持续了大约十年。而那个时期出生的人现在正步入老年阶段，这是不可阻挡的趋势。接下来十年，快速老龄化的情况可能会更加严峻。

图7 养老保障框架

这在一定程度上，更需要我们现在就系统地建设完善以个人账户养老制度。当然之前已经有政府和企业共同出资的养老金基础。现在要开始从现收现付过度到以个人账户为基础的养老体系，那么如何把个人账户做实呢？在这个过渡期间，已经退休的人不可能建立个人账户。对于已经参加工作的人，他们平均只交了一半左右的钱。例如，如果明年退休，而今年才开始建立这个制度，那么他们只交了一年的钱，就退休了。对于这些人来说，显然需要依靠国家和企业的资源来解决养老问题。我们可以进一步计算，以分析三个层次的人群。一是明年参加工作的人，比如20岁及以下的人群，这些人基本可以被个人养老金制度覆盖。二是明年退休的人群一直到今年刚刚开始工作的人，即今年已在职的人群。这些人平均只有一半的钱来自个人账户，剩余的钱需要国家整体系统安排。但是这个缺口比我们现在想象可能要小得多。三是已经退休的人，这些人需要依靠国家和企业的资源来解决养老问题。分析这三个层次的人群正好是统计精算的工作范畴，我们可以有针对性地建立一个比较可靠的总体规划。我就先讲到这。